16.05.2023
Kontrolowana przez Grzegorza Hajdarowicza spółka publiczna KCI S.A. opublikowała jednostkowe i skonsolidowane sprawozdanie roczne za 2022 rok. Skonsolidowane sprawozdanie finansowe wykazuje stratę netto przypadającą na akcjonariuszy jednostki dominującej w wysokości 13,9 mln zł. Z kolei jednostkowe sprawozdanie finansowe wykazuje zysk 16,4 mln zł, ale już na poziomie całkowitych dochodów wskutek przeszacowania inwestycji w jednostki zależne wykazano 10 mln zł straty.
Podobnie jak sprawozdania finansowe za 2021 rok, tak i te są bardzo słabo czytelne nawet dla dobrze zorientowanego w finansach KCI odbiorcy. Trudności sprawia zwłaszcza rozczytanie z czego bierze się wynik finansowy, zarówno na poziomie jednostkowym jak i skonsolidowanym, gdyż jest on wynikiem nie do końca czytelnych ujęć określonych składników majątkowych na koniec 2021 roku. Jedynie bilans jednostkowy zachowuje pewną czytelność. Dlatego najlepiej skupić się na tym bilansie i analizować poszczególne pozycje majątkowe spółki.
W chwili obecnej w aktywach KCI są trzy istotne składniki majątkowe:
1. Akcje Gremi Media S.A. (wydawcy „Rzeczpospolitej” i „Parkietu”);
2. Należności z tytułu pożyczek udzielonych podmiotom powiązanym z Grzegorzem Hajdarowiczem;
3. Obligacje wyemitowane przez Next Holdings S.a.r.l.
Oprócz powyższych w bilansie wykazano znaczki „Gremi” o wartości bilansowej 10,3 mln zł. (cytat ze sprawozdania: „W styczniu 2022 r. spółka KCI S.A. nabyła od podmiotu powiązanego (Gremi Media S.A.) prawa do znaków towarowych „GREMI”, „GREMI GRUPA” oraz „GREMI MEDIA” („Znaki Towarowe GREMI”) za łączną kwotę 10 367 tys. zł.”). To „aktywo” jest jednak w moim przekonaniu bezwartościowe, a jego wartość księgowa jest wynikiem rozmaitych geszeftów dokonywanych w grupie kontrolowanych przez Hajdarowicza spółek. Co prawda „Wycena została oparta o przepływy pieniężne zgodnie z istniejącymi umowami licencyjnymi, które określają przychód w okresie 9 kolejnych lat. Zarząd zakłada, że umowy będą przedłużane w kolejnych okresach na nie gorszych warunkach”, ale można się spodziewać, że układ ten zakończy się w momencie przejęcia kontroli przez Pluralis nad Gremi Media.
Dlatego w dalszej części stąd skupię się na pozostałych aktywach KCI, z których część ma realną wartość, aczkolwiek trudną do oszacowania.
Na temat akcji Gremi Media pisałem już w zeszłym roku (czytaj tu: http://www.forumakcjonariuszykci.pl/sprzedaz-rzeczpospolitej-bez-znaczka-gremi-raport-z-wza-kci/). Od tamtej pory nie nastąpiła istotna zmiana. Z uwagi na fakt, że Pluralis posiada opcję call uprawniającą go do nabycia kolejnych akcji Gremi Media od KCI, traci na znaczeniu wycena tych akcji w bilansie KCI. Istotniejsze jest po ile te akcje zostaną faktycznie zbyte. W zeszłym roku zadałem zarządowi KCI pytanie: Jaka jest cena realizacji przysługującej Pluralis opcji nabycia akcji Gremi Media? Uzyskałem odpowiedź, że „Cena wykonania oparta jest o osiągane przez spółkę Gremi Media wskaźniki ekonomiczne”. Zatem ostateczna cena rozliczenia opcji nie jest jeszcze znana. Istotne jest także jaki finalny wynik osiągnie KCI na całkowitej inwestycji w Gremi Media, co nastąpiło około 10 lat temu. Według moich pobieżnych obliczeń (zastrzegam, że mogą one zawierać błędy i niedokładności z uwagi na brak wiarygodnych danych) będzie to kilkunastomilionowa strata, jeśli dodać do tego konieczność odkupienia znaczka „Gremi” przez KCI od Gremi Media (była to transakcja wiązana ze sprzedażą akcji Gremi Media). Wartość bilansowa wciąż będących w posiadaniu KCI akcji Gremi Media to 59,5 mln zł.
Interesująco rozwija się sprawa będących w posiadaniu KCI, wyemitowanych przez Next Holdings S.a.r.l.obligacji. Przypominam, że są to obligacje zerokuponowe (bez konieczności płacenia odsetek), z terminem wykupu 40 lat, które KCI nabyło w lutym 2018 roku od spółki Hajdarowicza Gremi International S.a.r.l. za 110 mln zł, w zamian za wierzytelność. W ten sposób Hajdarowicz „spłacił” swój dług w tej właśnie wysokości. Niezależnie od terminu wykupu KCI miało posiadać także opcję sprzedaży tych obligacji emitentowi w ciągu 5 lat. Jako że dłużnik nie jest w stanie zrealizować tej opcji, do końca 2021 roku zaksięgowano 15 mln złotych odpisu. W 2022 roku doszedł kolejny odpis na 5 mln zł. Łącznie rozpoznano już zatem 20 mln zł utraty wartości tych obligacji („W okresie 2022 r. oraz 2021 r. Spółka dokonała zmniejszenia wyceny obligacji Next Holdings (odpis aktualizujący wartość) w związku z brakiem zaistnienia wystarczających warunków do zrealizowania opcji, na mocy której KCI S.A. uprawniona jest do zbycia wszystkich obligacji na rzecz emitenta obligacji, z pierwszeństwem przed innymi obligatariuszami…”).
Wciąż jednak wartość bilansowa tych obligacji to 129,8 mln zł (doksięgowywane są odsetki jako „przychód”). Co uzasadnia ich tak wysoką wartość w księgach KCI, skoro dłużnik nie posiada majątku pozwalającego na ich realną spłatę kiedykolwiek?
W sprawozdaniu finansowym czytamy: „Jedynym istotnym elementem majątku Emitenta, którego zbycie tożsame jest ze spełnieniem warunku opisanego w lit. a przedostatniego zdania, są udziały spółki Alvernia Planet Sp. z o.o., która jest spółką celową utworzoną na potrzeby realizacji projektu nieruchomościowego w miejscowości Nieporaz (gm. Alwernia, Małopolska), w oparciu o istniejący tam kompleks 13 charakterystycznych kopuł (dawne studio filmowe). Projekt ten dotyczy stworzenia w tym miejscu parku tematycznego i centrum edukacyjnego opartego o nowoczesne technologie VR (virtual reality / wirtualna rzeczywistość) i AR (augmented reality / rozszerzona rzeczywistość). Niestety – finalizacja tego projektu, za sprawą trwającej kolejny rok pandemii COVID-19, a także wskutek nieprzewidzianego zdarzenia losowego, jakim było uszkodzenie w pożarze, który miał miejsce pod koniec 2021 r., jednej z największych kopuł, uległa pewnemu przesunięciu. Jednak oba te czynniki nie wpływają na ostateczną jego realizację. W ocenie zarządu, bazującej zarówno na wewnętrznych dogłębnych analizach, jak i zewnętrznych ekspertyzach, projekt ten ma wysokie szanse powodzenia. Tym samym ryzyko niewykonania przez NH zobowiązania do odkupu obligacji, wynikającego z umowy opcji, jest relatywnie niskie, zaś ryzyko kredytowe, o którym mowa w pierwszym zdaniu niniejszego akapitu – akceptowalne…”
Sytuacja rozwija się zatem zgodnie z moimi przewidywaniami. Dlaczego jednak audytor (firma Piotr Rojek z Katowic) nadal nie zgłosił zastrzeżenia wobec tych 129 milionów zł w bilansie KCI ?
Być może odpowiedź na to pytanie tkwi w pewnej interesującej zbieżność dat. Oto treść komunikatu KCI z 21 kwietnia 2023: „Zarząd KCI S.A. „Emitent” informuje, że zmianie ulegnie termin publikacji jednostkowego i skonsolidowanego raportu rocznego za rok 2022, wskazany raportem bieżącym nr 1/2023 z dnia 25 stycznia 2023 roku. Pierwotnie wskazany na dzień 26 kwietnia 2023 roku termin publikacji jednostkowego i skonsolidowanego raportu rocznego za rok 2022 został przesunięty na dzień 28 kwietnia 2023 roku.”
A oto fragment sprawozdania finansowego: „W dniu 26 kwietnia 2023 r. spółka KCI S.A. zawarła z Next Holdings S.a.r.l . z siedziba w Luksemburgu aneks do umowy opcyjnej z dnia 1 lutego 2018 r. Zgodnie z zawartym aneksem ustalano zasady wyznaczania wskaźnika WIBOR 3M, w oparciu o który naliczane jest oprocentowanie, a który będzie podlegał dwukrotnej aktualizacji w ciągu roku. Ponadto strony wydłużyły z 5 lat do 7 lat termin, po którym Emitent uprawniony będzie do wykonania swojego uprawnienia wynikającego z w/w umowy opcyjnej…„
A oto inny fragment sprawozdania finansowego: „Dnia 26 kwietnia 2023 r. została zawarta umowa poręczenia udzielonego przez Gremi International S. à r. l. („Poręczyciel”) gwarantującą wykonanie zobowiązań spółki Next Holdings S. à r. l.(„Spółka”) z tytułu umowy opcyjnej, zawartej w dniu 1 lutego 2018 roku przez Gremi Park sp.z.o.o. (…) Zgodnie z umową poręczenia Poręczyciel bierze pełną odpowiedzialność za zobowiązanie do zapłaty Ceny Nabycia wskutek przyjęcia przez KCI Oferty Kupna w sposób, wysokościach i terminach wskazanych w Umowie opcyjnej. Poręczenie zostaje udzielone do maksymalnej kwoty 40 mln zł.”
Poręczenie w wysokości 40 mln zł zostało udzielone przez Gremi International S.a.r.l. tuż przed publikacją raportu biegłego. Moim zdaniem ta zbieżność dat nie jest przypadkowa. Najpewniej do ostatniej chwili miały miejsce ostre targi z audytorem o to, żeby nie składał zastrzeżenia do raportu rocznego. Efektem tych targów było owe 40 mln złotych zabezpieczenia w postaci poręczenia i przedłużenie opcji do 7 lat.
Kolejny składnik majątku KCI to obligacje wyemitowane przez spółkę Maris Luxembourg S.a r.l (jest to oczywiście podmiot powiązany z Hajdarowiczem) o wartości bilansowej 52,5 mln zł. Zgodnie ze sprawozdaniem finansowym obligacje te mają być zabezpieczone, jednak nie wiadomo na czym. Zabezpieczenie polega zapewne na jakiejś mniej lub bardziej „ambitnej” wycenie gruntu w Brazylii, albo na udziałach w spółki celowej, w której grunt ów się znajduje. Nie ma żadnych informacji na temat realnej wartości tych zabezpieczeń.
Kolejny składnik majątku KCI to pożyczki wobec podmiotów powiązanych z Hajdarowiczem, o łącznej wartości 87,8 mln zł. Tu zabezpieczeniem są tylko weksle własne dłużników: „KCI S.A. otrzymała zabezpieczenie dla udzielonych pożyczek w formie weksli in blanco. Łączna wartość udzielonych pożyczek zabezpieczonych wekslami in blanco na dzień bilansowy to 83 740 tys. zł.” Z tych pożyczek najwięcej przypada na Gremi International S.a.r.l. (62,8 mln zł). Inni dłużnicy to m.in. Dragmor Sp. z o.o. (20,5 mln zł) oraz Gremi Film LLC (4,1 mln zł). Oprócz tego KCI poręcza za pożyczki udzielone spółce Gremi International Sarl przez podmioty trzecie.
Czy sama spółka Gremi International S.a.r.l jest wciąż wypłacalna? „Monetyzacja części aktywów, powiązanych z projektem brazylijskim, może się rozpocząć jeszcze w 2023 r. Środki pozyskane z projektów realizowanych przez podmioty powiązane z Gremi International S.ar.l. przeznaczone zostaną m.in. na spłatę należności…” – czytamy w raporcie rocznym. Zaraz jednak dodano, że: „Spółka [tj. KCI] nie wyklucza również innych form rozliczenia posiadanych należności.” Spłata zadłużenia może zatem nastąpić innymi niż pieniądze „aktywami”, np. w postaci kolejnych wierzytelności lub obligacji.
Piotr Szczęsny