Przejście z giełdy na NewConnect niemożliwe bez wezwania. Precedensowy wyrok sądu.

10.09.2018

Sąd Okręgowy w Krakowie wydał wyrok unieważniający uchwałę spółki KCI ze stycznia 2017, zgodnie z którą spółka ta miała opuścić rynek regulowany i przejść na alternatywną platformę obrotu NewConnect. „Mając na uwadze treść i cel uchwały Sąd uznał, że przedmiotowa uchwała pozostaje sprzeczna z art. 91 ust. 4 i 6 ustawy o ofercie, bowiem uchwała ta z powodu sprzeczności z w/w przepisem nie może wywołać skutku w niej określonego” – uznał Sąd Okręgowy.

Pozew o unieważnienie uchwały wnieśli trzej akcjonariusze mniejszościowi: Maria Thiele, Piotr Szczęsny i Radosław Kędzior. Akcjonariusze ci podnieśli, że uchwała zmierza do obejścia prawa i jest sprzeczna z zasadami wspołżycia społecznego, a także sprzeczna z dobrymi obyczajami oraz |godzi w interes spółki, mając jednocześnie na celu pokrzywdzenie akcjonariusza. Maria Thiele, Piotr Szczęsny i Radosław Kędzior podnieśli, że na gruncie art. 91 ustawy o ofercie publicznej, procedura wycofania akcji z giełdy powinna podlegać takim samym rygorom jak zniesienie dematerializacji akcji, a w konsekwencji akcjonariusze powinni mieć możliwość sprzedaży akcji w przypadku zamiaru zakończenia przez spółkę notowań na Giełdzie Papierów Wartościowych, bowiem po wycofaniu z rynku regulowanego nie mieliby już możliwości dokonania swobodnej ich sprzedaży. Powodowie wskazali, że wycofanie akcji z obrotu giełdowego bez zastosowania art. 91 ustawy o ofercie (bez zniesienia dematerializacji akcji za uprzednim wezwaniem do sprzedaży akcji z określeniem godziwej ceny) należy uznać za obejście prawa, w szczególności z powodu braku wezwania na sprzedaż akcji. Powodowie wskazali również, że podjęcie uchwały skutkuje obniżeniem wiarygodności spółki oraz zmniejszeniem obowiązków informacyjnych; osłabieniu ulegnie nadzór korporacyjny nad spółką, a akcjonariusze będą pozbawieni ochrony w postaci obowiązkowych wezwań do sprzedaży akcji.

Spółkę KCI reprezentowały dwie kancelarie prawne: kancelaria prawna Krzysztof Smul oraz kancelaria prawna RKKW Kwaśnicki-Wróbel & Partnerzy.

Radca prawny Krzysztof Smul przedstawił w sądzie stanowisko spółki, zgodnie z którym dopiero wykonanie uchwały powinno być uwarunkowane ogłoszeniem wezwania, a nie samo jest podjęcie. Ogłoszenie wezwania przed wykonaniem uchwały określił jako „oczywistą oczywistość”. Jednak zbiegiem okoliczności w tym samym czasie Grzegorz Hajdarowicz udzielił wypowiedzi prasowej, w której tak skomentował rozmowy prowadzone z zarządem GPW: „To pionierska operacja, rozmawiamy z GPW o procedurze i jestem dobrej myśli. Zarząd giełdy postawił wcześniej wstępny warunek, że przed przeprowadzką konieczne będzie ogłoszenie wezwania do sprzedaży wszystkich akcji KCI. Wciąż mam nadzieję, że uda się wypracować procedurę, która nie będzie wymagać wezwania”. („Rzeczpospolita”, 14.07.2017). Sąd w tej sytuacji nie uwierzył w zapewnienia radcy Smula.

Z kolei radca prawny Dariusz Kulgawczuk z kancelarii RKKW Kwaśnicki-Wróbel & Partnerzy uznał pozew akcjonariuszy mniejszościowych za „oczywiście bezzasadny”, złożony celem „szantażu” i w związku z tym domagał się zasądzenia od powodów na rzecz pozwanej spółki KCI abstrakcyjnie wysokiej opłaty procesowej w wysokości 84 tys. złotych. Sąd zasądził koszty procesowe w wysokości jedynie 3080 zł, ale na rzecz… powodów. Rzekomo „oczywiście bezzasadny” pozew okazał się zasadny.

O sprawie pisaliśmy również tu:
http://www.forumakcjonariuszykci.pl/sad-oddala-pozew-jana-bednarza/

Z uwagi na duże znaczenie tego wyroku dla krajowego rynku kapitałowego, poniżej publikujemy obszerne fragmenty jego uzasadnienia:

„Jak wskazuje się w doktrynie, podjęcie przez spółkę działań nakierowanych na ubieganie się o dopuszczenie jej akcji do obrotu na rynku regulowanym wymaga uchwały podjętej przez zgromadzenie akcjonariuszy, a w pewnych sytuacjach, gdy nie mamy do czynienia ze spółką akcyjną – właściwy organ stanowiący emitenta. Temu obowiązkowi odpowiada symetryczny („dematerializacja (…) – zniesienie dematerializacji”) wymóg podjęcia uchwały przez stosowny organ emitenta (A. Chłopecki, M. Dyl: Ustawa o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz spółkach publicznych. Komentarz, opubl. LEX 2014, komentarz do art. 91, pkt 1.5). Art. 91 ustawy o ofercie dotyczy instytucji zniesienia dematerializacji akcji, którego skutkiem jest z jednej strony, utrata przez spółkę statusu spółki publicznej, z drugiej zaś strony – wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym. Realizacja decyzji o rezygnacji z dalszego notowania akcji na rynku regulowanym wymaga spełnienia przesłanek i wyczerpania trybu postępowania określonego w art. 91 ustawy o ofercie (J. Jastrzębski: Uwagi na tle regulacji zniesienia dematerializacji akcji w związku z planowaną nowelizacją ustawy o ofercie publicznej, opubl. PPH 2012/12/16–24). Nie budzi wątpliwości, że art. 91 ustawy o ofercie opisuje warunki rezygnacji przez spółkę z dalszego notowania akcji na rynku regulowanym. Sposób redakcji tego przepisu, tj. wskazanie w ust. 1, że dotyczy on przywrócenia akcjom formy dokumentu wynika z tego, że w czasie uchwalenia tego przepisu brak było funkcjonującego alternatywnego systemu obrotu na polskim rynku kapitałowym, a ustawodawca nie przewidział rozwiązań pozwalających na przejście z rynku regulowanego do alternatywnego systemu obrotu bez konieczności stosowania art. 91 ustawy o ofercie. Z ust. 2 w/w przepisu wynika bowiem jednoznacznie, że zniesienie dematerializacji akcji wywołuje skutek zaprzestania podlegania obowiązkom wynikającym z ustawy, powstałym w związku z dopuszczeniem ich do obrotu na rynku regulowanym (przy czym alternatywny system obrotu nie jest rynkiem regulowanym) oraz obowiązkom określonym w rozdziale 4 ustawy. Skoro zniesienie dematerializacji wywołuje skutek wyłączenia obowiązków związanych z notowaniem akcji na rynku regulowanym, a jednocześnie brak jest innych przepisów umożliwiających wyłączenie tych obowiązków w stosunku do akcji danej spółki i brak jest innych przepisów umożliwiających wycofanie akcji z rynku regulowanego w inny sposób niż przewidziany w art. 91 i 92 ustawy o ofercie, oznacza to, że ustawodawca, celem wywołania skutku prawnego w postaci wycofania akcji z obrotu na rynku regulowanym, o którym mowa w art. 91 ust. 10 ustawy o ofercie i zaprzestania podlegania obowiązkom wynikającym z ustawy, przewidział tryb określony w art. 91 ustawy (w ust. 2 zastosowano spójnik „lub”, co oznacza, że zarówno zaprzestanie podlegania obowiązkom wynikającym z ustawy, powstałym w związku z ofertą publiczną akcji lub tylko dopuszczeniem ich do obrotu na rynku regulowanym, wymaga udzielenia zezwolenia KNF i zachowania procedury z art. 91 ustawy o ofercie. Nie ma więc znaczenia, że spółka zamierza pozostać publiczną i notować swoje akcje w alternatywnym systemie obrotu, skoro jednocześnie zamierza zaprzestać notowań na rynku regulowanym. Samo zaprzestanie tych notowań wymaga zastosowania wymogów z art. 91 ustawy o ofercie). W konsekwencji wywołanie skutku, o którym mowa w art. 91 ust. 2 i ust. 10 jest z jednej strony konsekwencją zniesienia dematerializacji akcji (tzw. delistingu), ale jednocześnie wywołanie tego skutku jest możliwe tylko w sposób przewidziany w art. 91 ust. 1 i nast. ustawy o ofercie. Skoro ustawodawca przewidział szczególny tryb zaprzestania notowania akcji na rynku regulowanym, oznacza to, że nie podlega on swobodnej decyzji spółki publicznej i pozostaje pod kontrolą organów państwa, w szczególności KNF.

W konsekwencji Sąd uznał, że art. 91 ustawy o ofercie dotyczy nie tylko zezwolenia na zniesienie dematerializacji akcji, ale również – pośrednio – na wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym, nawet jeśli nie musiałoby się to wiązać z koniecznością zniesienia dematerializacji akcji, z uwagi na planowane notowanie akcji w alternatywnym systemie obrotu. W ocenie Sądu, skoro wycofanie akcji z rynku regulowanego wymaga dematerializacji zgodnie z art. 92 ustawy o ofercie, nawet jeśli akcje pozostają zdematerializowane na innym rynku regulowanym w innym państwie, to tym bardziej powinno to dotyczyć wycofania z rynku regulowanego, jeśli będą notowane tylko w alternatywnym systemie obrotu. Przepis art. 27 ust. 2 pkt 3a ustawy o ofercie wymaga uchwały walnego zgromadzenia spółki w sprawie ubiegania się o dopuszczenie akcji objętych prospektem emisyjnym do obrotu na rynku regulowanym – temu odpowiada symetryczny obowiązek z art. 91 ustawy co do wyjścia z rynku regulowanego. Należy przyjąć, jak wskazano wyżej, że skoro ustawa nie przewiduje innego trybu wyjścia z rynku regulowanego, właściwy jest tryb z art. 91 ustawy o ofercie – tylko tak spółka może wycofać swoje akcje z obrotu na rynku regulowanym z własnej inicjatywy. Rynek regulowany jest odrębny od alternatywnego systemu obrotu i nie ma podstaw by przyjmować, że możliwe jest swobodne przechodzenie między tymi rynkami. W ocenie Sądu wycofanie akcji z obrotu giełdowego w oparciu o decyzję władz spółki prowadzącej giełdę może nastąpić bez przywracania akcjom formy dokumentu, ale wówczas spółka nadal pozostaje dopuszczona do obrotu na rynku regulowanym i nie może rozpocząć notowań w alternatywnym systemie obrotu – przepisy nie przewidują możliwości jednoczesnego dopuszczenia do obrotu na rynku regulowanym i w alternatywnym systemie obrotu.

Strona pozwana wskazała, że uchwała nie będzie mogła być wykonana bez uprzedniego wezwania, ale tryb tego wezwania nie został określony, nie została wydana jeszcze żadna decyzja co do tego wezwania, nie można więc uznać, by kwestia ta była przesądzona. Nie jest też zasadne twierdzenie, że art. 91 dotyczy również „wyjścia” z alternatywnego systemu obrotu – nie zostało to zapisane w ustawie i w tym zakresie mamy do czynienia z luką prawną. Gdyby ustawodawca miał na myśli w art. 91 ustawy o ofercie „wyjście” z obu parkietów wskazałby, że chodzi o wycofanie akcji z obrotu zorganizowanego; jeśli wskazał na wycofanie z rynku regulowanego w ust. 10, to tak to należy interpretować. Nie znajduje też potwierdzenia w treści przepisu stanowisko, że art. 91 ustawy o ofercie dotyczy jedynie pozbawienia spółki statusu spółki publicznej – przepis ten dotyczy również wycofania akcji z obrotu regulowanego.

Sąd miał na względzie, że przedmiotowa uchwała nr 4 nie mówi wprost o wycofaniu akcji z obrotu regulowanego, jednakże zmiana rynku notowań akcji z rynku głównego Giełdy Papierów Wartościowych na rynek NewConnect jest niczym innym, jak wycofaniem akcji z obrotu na rynku regulowanym i wprowadzeniem akcji do obrotu w alternatywnym systemie obrotu poza rynkiem regulowanym, co de lege lata wymaga zachowania procedury z art. 91 ustawy o ofercie. W ocenie Sądu uchwała ta nie jest jedynie decyzją o wycofaniu akcji z obrotu giełdowego w oparciu o regulamin giełdy i decyzję zarządu giełdy z jednoczesnym pozostaniem spółką publiczną, której akcje zostały dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym; nie można zmienić rynku notowań bez „opuszczania” rynku regulowanego – skoro tak, to uchwała dotycząca zmiany tego rynku notowań jest treściowo równoznaczna z uchwałą o wycofaniu akcji z obrotu na rynku regulowanym. Z kolei podjęcie takiej decyzji przez spółkę jest dopuszczalne jedynie w przypadku zachowania procedury z art. 91 ustawy o ofercie publicznej. W ocenie sądu art. 91 ustawy o ofercie dotyczy przywrócenia akcjom formy dokumentu w przypadku gdy wolą spółki jest wycofanie akcji z obrotu regulowanego, a skoro ustawa w żadnym innym punkcie nie przewiduje innego sposobu wycofania akcji z rynku regulowanego, oznacza to, iż de lege lata, wymaga to zniesienia dematerializacji akcji, o którym mowa w art. 91. Skoro skutek prawny zaprzestania podlegania obowiązkom wynikającym z ustawy, powstałym w związku z dopuszczeniem akcji do obrotu na rynku regulowanym, o czym mowa w art. 91 ust. 2 ustawy, może nastąpić tylko na skutek zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego na przywrócenie akcjom formy dokumentu i ustawa nie przewiduje żadnej innej możliwości zaprzestania podlegania tym obowiązkom, należy uznać, że wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym na wniosek samej strony nie jest pozostawione swobodzie decyzyjnej i proceduralnej samej strony, ale podlega rygorom z art. 91 ustawy o ofercie. Przepis art. 91 ust. 10 mówi wyraźnie o tym, że wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym następuje w terminie, o którym mowa odpowiednio w ust. 2 lub 9 – m.in. po upływie terminu wskazanego w decyzji KNF; w konsekwencji należy przyjąć, że wycofanie z obrotu na rynku regulowanym może nastąpić jedynie w trybie przewidzianym w art. 91 ustawy, niezależnie od tego, czy z wycofaniem tym łączyć się ma wprowadzenie akcji do alternatywnego systemu obrotu. Ustawodawca w art. 91 ustawy o ofercie dokonał zrównania dematerializacji z wycofaniem akcji z obrotu na rynku regulowanym – sprzężenie to powoduje, że nie jest możliwe wycofanie tych akcji z obrotu na rynku regulowanym w inny sposób; zrównanie to wynikało z faktu, że w dacie wejścia w życie ustawy nie funkcjonował jeszcze w praktyce alternatywny system obrotu, więc ustawodawca nie przewidział możliwości wycofania akcji z rynku regulowanego bez zniesienia dematerializacji akcji właśnie w sytuacji gdy spółka wyrażałaby wolę jednoczesnego rozpoczęcia notowań w ASO, co również wymaga dematerializacji akcji. Brak takiej możliwości de lege lata nie oznacza jednak, że dopuszczalne jest wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym poza procedurą z art. 91 ustawy o ofercie. Jak podkreśla się w doktrynie (Chłopecki, Dyl, op. cit., pkt 5.12), jedyna możliwość uchylenia skutków dopuszczenia akcji do obrotu na rynku regulowanym to zastosowanie szczególnego trybu z art. 91 ustawy; nie jest wystarczające zastosowanie art. 155 k.p.a. w zakresie uchylenia decyzji o zatwierdzeniu prospektu; zastosowanie procedury z art. 91 znajduje zastosowanie niezależnie od tego jaka była zastosowana procedura dopuszczeniowa. W konsekwencji uchwała, w której spółka postanawia o wyjściu z rynku regulowanego (a zmiana rynku notowań z giełdy papierów wartościowych na rynek NewConnect, stanowi uchwałę w przedmiocie wycofania z obrotu na rynku regulowanym) podlega wymogom z art. 91 ustawy o ofercie, a w konsekwencji wymaga uprzedniego ogłoszenia wezwania do zapisywania się na sprzedaż akcji w trybie ustawowym, nie w trybie regulaminu GPW oraz zachowania wymogów z ust. 4 i 5. O tym, że art. 91 ustawy o ofercie dotyczy wyjścia z rynku regulowanego świadczy również treść art. 92 ustawy o ofercie, z którego wynika, że ustawodawca zrównuje delisting z wycofaniem z tego rynku. Jak podkreśla się w doktrynie, art. 91 zastąpił art. 86 ustawy o publicznym obrocie papierami wartościowymi i dotyczy tej samej materii czyli wycofania akcji z obrotu papierami wartościowymi – uprzednio publicznego, a obecnie – obrotu na rynku regulowanym.

Należy podkreślić, że przepis art. 91 ustawy o ofercie ma charakter ochronny i dotyczy zapewnienia inwestorom mniejszościowym możliwości wyjścia ze spółki, która przestaje być spółką giełdową, stąd nie jest możliwe wyłączenie stosowania tego przepisu z powołaniem się na swobodę czynności prawnych i autonomię działania samej spółki; ochronny charakter tego przepisu nakazuje interpretować go w sposób celowościowy – skoro art. 91 reguluje wycofanie akcji z rynku regulowanego, to każde takie wycofanie z inicjatywy spółki oznacza konieczność zachowania reżimu z art. 91 ustawy o ofercie celem zapewnienia niezbędnej ochrony akcjonariuszom mniejszościowym. Mechanizm z art. 91 ustawy jest oczywiście nieprzystający do obecnych realiów rynkowych i de lege ferenda należy postulować zmianę tych procedur w sposób umożliwiający wycofanie z rynku regulowanego bez zniesienia dematerializacji celem rozpoczęcia notowań w alternatywnym systemie obrotu; obecnie brak jednak takiej możliwości, a zaprzestanie notowań w ramach rynku regulowanego podlega reżimowi z art. 91.

Mając na uwadze powyższe Sąd uznał, że uchwała nr 4 jest sprzeczna z prawem, bowiem będąc w istocie uchwałą dot. wycofania akcji z rynku regulowanego, nie zawiera elementów, które są wymagane zgodnie z art. 91 ustawy o ofercie tj. nie zawiera jednocześnie uchwały o zniesieniu dematerializacji akcji (art. 91 ust. 4 ustawy o ofercie) oraz pozostaje sprzeczna z art. 91 ust. 6, skoro nie doszło do uprzedniego ogłoszenia przez akcjonariusza żądającego umieszczenia w porządku obrad sprawy podjęcia uchwały o zniesieniu dematerializacji akcji wezwania do zapisywania się na sprzedaż akcji tej spółki przez wszystkich pozostałych akcjonariuszy. Podjęcie uchwały o zaprzestaniu notowań akcji w ramach rynku regulowanego podlega wymogom określonym w art. 91 ustawy o ofercie, bowiem nie jest możliwe wywołanie skutku przewidzianego uchwałą bez zachowania w/w procedury ochronnej wobec akcjonariuszy. W konsekwencji Sąd na mocy art. 425 k.s.h. stwierdził nieważność uchwały nr 4 jako niewykonalnej w świetle art. 91 ustawy o ofercie, z uwagi na niemożność wywołania skutku przewidzianego uchwałą bez zachowania wymogów z art. 91 ustawy o ofercie, tj. podjęcia uchwały, o której mowa w art. 91 ust. 4 za uprzednim wezwaniem, o którym mowa w art. 91 ust. 6 ustawy o ofercie.”

Wyrok jest nieprawomocny i należy się spodziewać apelacji. Tu zwracamy uwagę, że zarząd KCI błędnie stwierdza o zaistnieniu rozbieżności w orzecznictwie (raport bieżący KCI S.A. nr 26/2017 z 20 lipca 2018: http://infostrefa.com/infostrefa/pl/wiadomosci/30918303,kci-sa-26-2018-pozew-o-uniewaznienie-uchwaly-nadzwyczajnego-walnego-zgromadzenia-spolki). Zarząd KCI nawiązuje tu do uprzedniego wyroku oddalającego z powództwa akcjonariusza Jana Bednarza, które dotyczyło tej samej uchwały (wydanym notabene przez tego samego sędziego). Jednak nie ma tu sprzeczności. Jan Bednarz wnosił o uchylenie uchwały, natomiast Maria Thiele, Piotr Szczęsny i Radosław Kędzior wnosili w pierwszym rzędzie o unieważnienie uchwały. Jak wyjaśnił sąd w uzasadnieniu do wyroku oddalającego powództwo Jana Bednarza: „…oddalenie powództwa w niniejszej sprawie nie może być uznane za potwierdzenie zgodności z prawem przedmiotowej uchwały, która została zaskarżona w odrębnym postępowaniu, co jest znane sądowi z urzędu (…); wynika to z odrębności przesłanek żądania stwierdzenia nieważności uchwały i jej uchylenia. Należy podkreślić, że niedopuszczalne jest uchylanie nieważnej uchwały, gdyż nieważność wskutek sprzeczności z prawem działa ex tunc, podczas gdy uchylenie uchwały powoduje skutek ex nunc, a więc od momentu uprawomocnienia się orzeczenia o uchyleniu uchwały. Tym samym uchwała nieważna nie może być uchylona (tak SA w Krakowie w wyroku z 5 kwietnia 2013 r., sygn. I ACa 11/13).”

Forum akcjonariuszy spółki KCI